左手煤电保供，右手绿色转型，申能集团如何破局？“两头堵”的难题怎么解？

在上海，如果你打开燃气灶，火苗烧的那口气，大概率来自申能。

申能（集团）有限公司，成立于1987年，是上海市国资委系统里唯一一家以能源为主业的市属国有企业。它的身份比较特殊，既是上海能源安全的“压舱石”，又是上海能源转型的“探路者”。

集团旗下有两家核心上市公司：

一是申能股份，1993年上市，是上海电力供应的主力军，业务覆盖火电、风电、光伏、天然气发电等；

二是上海燃气有限公司，也就是上海市民家里那个“上海燃气”，承担着全市天然气供应和管道燃气运营。

2026年4月26日，申能股份发布2025年年报。几个数字值得先摆出来：

营业总收入 280.29亿元，同比下降5.37%；

归母净利润 40.13亿元，同比增长1.75%；

扣非归母净利润 35.63亿元，同比增长2.42%；

基本每股收益 0.81元，加权平均ROE 10.79%。

营收降了，利润却涨了。 这个组合看起来别扭，但恰恰是这家公司最值得琢磨的地方——在一个燃料成本剧烈波动、电价机制还在演进的年份里，它靠什么把利润守住了？

答案藏在“结构”两个字里。

电力市场改革，为什么先动火电的“账本”？

申能股份的电力业务，长期被外界简单归类为“上海火电”。这个印象不算错，但已经不太准确了。

火电不是包袱，是现金流。

先看一组关键事实，申能的火电资产，绝大多数是上海本地的大型清洁高效煤电机组和外高桥的燃气发电机组。

这类资产有两个特点：

第一，技术代际高。上海对煤电的环保要求在全国属于最严的一档，申能的机组在超低排放、能耗水平上都处在行业前列。这意味着它不属于“落后产能”那一类，不会在政策退坡中被优先淘汰。

第二，靠近负荷中心。上海是全国用电负荷最集中、最稳定的地区之一。电厂建在负荷中心，意味着输送成本低、调度价值高、议价能力强。在电力现货市场逐步铺开的背景下，位于核心负荷区的机组，天然具备更好的价格捕获能力。

所以，当行业普遍把煤电看作“转型负担”时，申能的判断其实不一样——火电不是要甩掉的包袱，而是要当成稳定现金流来源来经营。

这解释了那个看起来矛盾的数字，2025年营收下滑5.37%，很可能是燃料价格下行带来的电价联动调整（收入端随之下行），但成本端降得更快，利润反而增厚。

新能源占比从25%到超42%。真正体现转型力度的，是新能源装机的爬坡速度。

一个可对照的时间序列：

2022年三季度末，申能股份控股装机容量1567.65万千瓦，其中风电、光伏等新能源装机占比约25%；

到2025年前后，新能源装机占比已经超过42%，同期控股装机容量整体突破2000万千瓦大关。

三年时间，新能源占比从四分之一提到四成以上。这个速度，在地方能源国企里属于第一梯队。

而且申能的新能源打法有明显特征，不局限在上海本地。

2025年9月8日，申能新疆塔城托里县135万千瓦风电项目竣工投产。这是继和丰200万千瓦光伏项目之后，申能集团在新疆落地的又一个重大清洁能源工程。

逻辑很清楚，上海本地没有大规模风光资源，那就把发电端放到西部，把消纳端留在东部。

这条“西电东送”式的路径，本质上是在用一个超大城市稳定的电力需求，去喂养西部的清洁能源资产。对上海而言，这是完成了绿电指标；对申能而言，这是拿到了低成本的增量电源。

一笔账，两头划算。

燃气这一手，400亿方背后的规模经济！

如果说电力是申能的增长引擎，燃气就是它的基本盘和护城河。

申能集团旗下LNG业务累计外输天然气突破400亿方。这个数字的分量在于，它是上海这座超大城市供气的安全底线。

天然气的生意有一个特点，管道是自然垄断，但气源是全球竞争。

申能的布局，恰好卡在这两者之间——它握有上海本地的管网和终端用户（稳定的需求侧），同时通过LNG接收站、长协气源、储气库建设，去解决供给侧的波动问题。

从公开信息看，申能这几年的“储气”动作很密集：多个LNG储罐完成气升顶，目的就是把上海的天然气安全供应天数顶上去。

储气能力，就是城市能源安全的天数。

在冬季保供的语境下，这一点比任何财务指标都更受重视。申能在保供上最常出现的场景不是资本市场的路演，而是“腊月大寒，超大城市能源保供中的坚守”。

安检员一个楼道一个楼道爬楼梯入户查燃气，这种事不会写进年报，但它构成了这家公司“城市国企”属性最扎实的部分。

绿色甲醇是一个容易被忽略的伏笔。

燃气板块里，有一个项目值得单独拎出来说。

上海10万吨级绿色甲醇项目，由申能集团、城投集团、华谊集团和上港集团四家上海市属国企携手合作。该项目已取得原料供应、甲醇生产和贸易储运加注的ISCC EU与PLUS全流程双认证证书，标志着项目拿到进入全球市场的通行证，并将在上海港实现规模化加注。

为什么这个项目重要？

因为它同时串起了三件事：航运脱碳、绿氢消纳、上海国际航运中心建设。

国际海事组织（IMO）的脱碳压力下，全球航运业正在寻找替代燃料。绿色甲醇是目前最被看好的路径之一。而上海港是全球吞吐量最大的港口——

谁能为停靠上海港的国际船舶加注绿色燃料，谁就握住了航运脱碳的一个关键节点。

申能参与到这个项目里，说明它的视野已经不只是“供上海的燃气和电”，而是在整个城市的能源流量上找位置。

氢能这一手，最激进，也最有战略耐性！

如果说申能在电力和燃气上的动作是“守正”，氢能就是它最明显的“出奇”。

公开信息显示，申能集团前瞻布局氢能全产业链，形成了“三纵三横”发展格局，着力打通氢能“制取—储存—运输—应用”的关键环节堵点，推动行业从导入期向产业化发展。

拆开看，它的动作相当完整——

上游：制氢设备

申能集团投资企业上海氢晨新能源科技，其全资子公司上海氢盛创合能源科技发布了自主研发的兆瓦级大功率质子交换膜（PEM）电解槽，进一步拓展制氢设备制造领域。

PEM电解槽是绿氢制备的核心装备，兆瓦级是产业化门槛。这一步，申能切的是装备制造。

中游：储运与加注

氢气充装中心：申能旗下上海申能能创能源发展有限公司，联合液化空气（中国）投资有限公司、上海化学工业区投资实业有限公司签署投资协议，三方在上海化工区成立合资公司，建设上海最大规模的氢气充装中心，加速上海和长三角的氢能部署。

储氢瓶：申能还深入到四型储氢瓶制造领域，规划年产6万支四型储氢瓶。

加氢站网络：申能旗下上海申能能创与壳牌（中国）成立合资公司——上海申能壳牌新能源有限公司，在上海投资建设加氢站网络。

下游：燃料电池汽车应用

申能集团还在打造华东地区最大的燃料电池汽车氢源保障项目，从能源供应端切入交通应用场景。

把这条链串起来看，制氢装备、储氢容器、充装中心、加氢站、车用氢源——申能几乎把氢能产业链的每一个关键节点都占了一个位置。

这是一种典型的“国企式产业投资”打法，不追求单点爆发，而是在产业链上做“多点布局、互相咬合”，最终形成别人难以绕开的体系位置。

它的好处是稳，代价是慢。氢能目前最大的问题恰恰是经济性还没跑通，这个阶段比拼的不是谁跑得快，而是谁能熬得住。以申能的资金实力和城市资源，它是少数“熬得起”的玩家。

储能与零碳：把新赛道接进老系统

除了氢能，申能在储能和零碳园区上也有动作。

公开信息显示，申能集团在储能领域再落一子，并围绕产学研合作开拓储能新赛道，目标指向完善“零碳”布局。

这个方向的意义在于，储能是连接发电、电网和用户的关键环节。

对申能来说，它在电力和燃气两端握有大量资产，如果能把储能接进去，就有机会从“卖电卖气”升级为“提供能源系统的整体服务”。

比如：

火电机组配储 → 提升调频能力，参与辅助服务市场；

新能源场站配储 → 满足并网要求，提高消纳；

用户侧储能 → 结合上海大量工商业用户，做峰谷套利和需求响应。

在电力市场化改革向纵深推进的当下，“谁掌握负荷、谁掌握调节能力，谁就有议价权”。 申能的储能布局，本质上是在为这句话提前占位。

另外值得注意的是绿色金融，多方共建的申能绿色金融联合实验室，说明申能不只在做实业，也在尝试用金融工具为能源转型提供资金结构上的支持。对一个资产重、周期长的能源企业来说，融资能力本身就是竞争力。

但这家公司真正的难点在哪里？申能面临的结构性挑战，至少有四个。

挑战一：火电的“现金流”能持续多久

这是所有做煤电的企业都要面对的问题。申能的火电机组虽然先进、位置好，但电力市场化改革的方向是让电价更真实地反映供需。随着新能源占比持续提升，火电的角色会从主力电源逐步转向“调节性电源”。

角色变了，收益模式就要变。从赚“电量”的钱，转向赚容量和调节的钱——这条路的收益稳定性，目前还没有被充分验证。

挑战二：新能源的收益中枢在下移

申能新能源装机占比冲得很快，但整个行业正在经历一个尴尬的阶段，风光装机高速增长，电价却在往下走。

光伏组件价格战打了好几年，风电也在降价。发电侧的价格压力，最终会传导到新能源电站的收益率上。装机规模的增长，不等于利润的增长，这是申能必须面对的算术题。

挑战三：氢能还在等一个经济性拐点

前面说申能“熬得起”，但乐观是一回事，回报周期是另一回事。

氢能目前的商业模式，在没有补贴的情况下很难自洽。制氢、储运、加注、用氢每一个环节都在亏钱。申能在氢能上铺的面越广，短期资金占用的压力也越大。

挑战四：保供与效益的天然拉扯

这是城市能源国企特有的困境。

作为上海能源安全的保障主体，申能必须在极端天气、突发事件、冬季高峰时保证供应，哪怕这在经济上并不划算；作为一家有上市公司的市场主体，它又必须对股东负责、对ROE负责。

这两个目标，在很多时候并不一致。

申能2025年ROE 10.79%，对一家重资产的能源企业来说是相当健康的水平。但要长期维持这个水平，同时履行保供责任，靠的是极强的精细化管理能力，这也正是它区别于普通商业能源公司的核心命题。

申能到底特殊在哪里？

回到开头那个问题：申能到底特殊在哪里？

我认为有三个层面。

第一，它回答了一个问题：地方能源国企能不能转型。

过去很长一段时间，地方能源国企的典型画像是“守着一省的资源、靠垄断吃饭、对转型兴趣不大”。申能的例子说明，只要战略清晰、执行坚决，地方国企也可以在新赛道上跑出速度。新能源装机占比三年从25%到超42%，这个数字本身就是答案。

第二，它示范了一种路径：以城市为腹地、向全国延伸。

申能的逻辑不是“上海有什么就做什么”，而是“上海需要什么，就去全国找什么”。上海的电力需求，去新疆的风光里满足；上海的绿电指标，去西部的电站里兑现。超大城市的高价值需求，配全国范围的低成本资源。这是一个可以复制到其他城市的模型。

第三，它守住了一条底线：能源安全不能让位。

在所有的转型叙事里，申能始终把“保供”放在最前面。LNG储罐一个个气升顶、冬季供暖季的一次次安全巡检、燃气安检员爬楼梯的背影。这些不产生营收，但它们是这家公司存在的理由。

转型是目的，安全是前提。顺序不能颠倒。

2025年，申能交出了一份“营收降、利润升”的年报。

这份年报读下来，最值得记住的可能不是数字，而是它透出的那种克制的进取。

火电不急着退出，先把现金流算清楚；

新能源不盲目冲规模，但占比确实在实打实地往上走；

氢能押得最重，也最清楚这条路要多长；

燃气做深存量，同时往绿色甲醇、航运燃料上探。

它既不像一些企业那样把转型当成口号，也不像另一些企业那样在舒适区里躺着不动。

在中国的能源版图上，申能也许不是最耀眼的那个。但在一众地方能源国企里，它可能是最值得被当作样本研究的一个。

因为它的故事说明了一件事，能源转型的胜负手，往往不在谁能喊出最大声的口号，而在谁能把“守”和“攻”之间的那道钢丝，走得最稳、最久。